一篇看懂比特币的最终命运和区块链的未来 | 深度

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编者按

目前，多个国家出台政策加强对比特币的监管。 为了保护投资者，不允许或至少不批准代币融资活动。 目前，代币融资已经从ICO转入地下，小规模募集，但屡屡被取缔、复活。 数字加密货币未来的发展方向是什么？ 在本文中，南湖金服合伙人、南湖互联网金融学院常务副院长邹传伟全面分析了与区块链和数字加密货币相关的各种经济问题。 全文约5000字，建议阅读20分钟。

作者| 邹传伟

南湖金融服务合伙人

南湖互联网金融学院常务副院长

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比特币期货能否稳定比特币价格？

CBOE和CME的比特币期货在2017年12月推出后，在一定程度上提供了价格发现和风险管理功能：

从大宗商品市场的总体情况来看，期货交易未必能降低标的资产的波动性。 比特币期货推出后，比特币价格的波动性并没有明显下降：

比特币期货交易清淡。 截至2018年1月13日，CBOE 1个月比特币期货的持仓量（持仓量）为2918手，CME 1个月比特币期货的持仓量为727手，均对应约3000个比特币。 目前流通的比特币数量超过1679万枚。 这不仅说明比特币的实际风险对冲作用十分有限，也说明机构投资者对比特币期货兴趣不大。

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稳定代币（Stable token）的可行性

比特币价格波动性过大，不适合作为交易媒介一个比特币汇率，也不适合发展以比特币为标志的跨期金融交易。

过去五年，比特币价格的年化波动率为 190%，而标准普尔 500 指数的年化波动率仅为 9%。 考虑到美国大盘股的流动性和交易成本，标普500指数基金比比特币更适合作为交易媒介。 一些从业者正在试验稳定币（Stable token），有两种比较有代表性的方法。

第一个是 Tether，它声称发行了一种代币 USDT，储备金为 100%，兑美元汇率为 1:1。 这相当于采用了货币发行局（currency board）制度。

现在USDT市值接近15亿美元（Coinmarketcap网站数据2018年1月13日），但是否有15亿美元的足额储备未知。 如果投资者意识到像 Tether 这样的稳定​​币储备不足，就会很快发生挤兑。

第二个是 Basecoin 和 MakerDAO，它们仍在开发中。 他们都声称模仿中央银行的公开市场操作，通过发行和回收数字加密货币计价债券来控制数字加密货币的供应，从而维持虚拟货币对法定货币的对抗。 汇率。

对于稳定币来说，也成立了“不可能三角”，即固定货币汇率、与法币自由兑换、货币政策独立三个目标中至多两个可以同时实现。

目前正在测试的稳定代币都坚持前两个目标，也就是放弃货币政策独立的目标。 不仅如此，这些稳定币实验都试图通过算法来实施货币政策，相当于完全放弃了自由裁量权。 从人类历史上看，完全按照规则进行固定汇率试验，应该是第一次。

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分叉规范化

分叉最初被视为对区块链共识机制的严重挑战。 2016年4月至5月，以太坊上的DAO融资项目遭到攻击后，DAO融资项目的组织者选择放弃该项目，从而引发了以太坊区块链的第一次分叉。

按照最初的想法，分叉后形成的两条区块链中只有一条代表以太坊社区的共识一个比特币汇率，另一条应该被丢弃，但部分以太坊支持者继续使用后一条链，这就产生了“以太坊经典” . 2017年8月，比特币分叉为“比特币现金”。 此后，各种分叉币相继出现。 理论上，只要有算力支持，任何人都可以创建分叉币。

分叉币的数量通常是有上限的，有的是创始人“预挖”的，有的是给原币持有者的，有的是留给社区发展的分叉币，相当于分叉币的“一级市场”。 在“二级市场”上，分叉币独立于原币进行交易。

从经济学的角度来看，分叉币与原币的关系相当于新旧币的更替，新版币已经投入使用，但是旧版币仍在流通。 这实际上造成了增发货币，削弱了原有货币上限的约束力。 如果分叉不受控制，则存在货币垃圾邮件的可能性。

各种原始币和分叉币之间存在竞争关系，接近于哈耶克所说的私人货币相互竞争的情况。 赢得竞争的数字加密货币将具有以下特征：

1、交易成本低，效率高

2. 钱包、交易场所等基础设施安全性能高

3、价格相对稳定，从而更好地承担交易媒介和价值存储等货币功能。 由于货币固有的网络效应，预计只有少数加密货币会获胜。

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关于 ICO 的悬而未决的问题

ICO 给予投资者的代币的经济内涵尚不清楚。 代币是资产负债表意​​义上的股权凭证，是获得未来产品或服务的凭证，还是别的什么东西？

在实现的功能上，ICO与众筹融资非常相似——发行代币作为股权凭证的ICO接近于股权众筹； 发行代币作为产品或服务凭证的 ICO 接近于商品众筹。

但代币的经济内涵在很多ICO项目中并没有被充分揭示或讨论。美国证监会主席杰伊克莱顿在2017年12月11日的公开信中认为，一些ICO具有证券发行的特征

与众筹不同的是，很多ICO发生后，代币可以在二级市场进行交易，尤其是在一些虚拟货币交易所。 理论上，如果代币是股权、产品或服务的凭证，其估值应该“锚定”于一些基本面因素。

但实际上，许多代币价格被炒作到远高于基本面的水平。 有些代币甚至在 ICO 前的预售阶段（presale 或 pre-ICO）就被炒作了。

代币二级市场让ICO项目团队持有的代币有了清算通道，此时ICO项目可能还处于白皮书阶段。 在传统VC中，创业者获得VC投资到IPO的时间要长得多。

ICO的快速变现机制会扭曲项目团队的激励机制。 代币持有者在ICO项目的治理结构中处于相对模糊的位置，缺乏强有力的措施来确保项目团队长期与自身利益保持一致。

ICO 难以确保投资者的合适性。 ICO 项目处于早期阶段，风险非常高。 然而，一些ICO项目实际上是通过虚拟货币交易所对公众开放的，很难评估参与者是否具有足够的风险识别和承受能力。

2017年12月，美国证监会暂停多个ICO项目，原因是它们涉嫌未经批准向公众发行证券。

ICO与数字加密货币的正反馈机制。 ICO充值的一般是比特币、以太币等排名靠前的数字加密货币，这会增加比特币、以太币等的需求，推高其价格； 而比特币、以太坊等的价格，往往成为ICO发行代币的估值基准。

这样，ICO与数字加密货币之间就形成了一种相互促进的正反馈机制。 这是2017年以来数字加密货币价格上涨的重要原因。但一旦比特币、以太币等价格进入下行通道，这种正反馈机制将加速数字加密货币价格的下跌。

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代币经济

代币经济代表了一类有前途的区块链应用项目。 在这些项目中，存在真实需求的交易，但这些交易本来就受到激励机制、交易成本或支付等方面的制约，难以有效开展； 通过引入代币，这些项目不仅解决了自身的融资问题，还缓解了交易行为面临的激励机制、交易成本和支付等方面的约束。

该领域的成功项目还有待观察。 目前一个突出的问题是，虽然项目没有成功，但项目发行的代币可能通过ICO和虚拟货币交易所被炒作高价。

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加密货币监管

加密货币交易可分为场内交易和场外交易。 自2017年8月我国严厉打击数字加密货币交易所和ICO以来，很多交易已经转移到场外（2018年1月，中国政府开始停止数字加密货币场外交易和“出海转内销”） ).

日本对数字加密货币交易所非常宽容。 交易所为数字加密货币提供流动性，因此一旦在交易所上市，数字加密货币的价格普遍会大幅上涨，本质上是一种流动性溢价。

因为在区块链上确认交易需要非常长的时间，所以很多加密货币交易所实际上维护着一个“币池”，有些交易发生在“币池”而不是区块链上。 这些数字加密货币交易所将承担重大的流动性风险。

一些加密货币交易所还为投资者提供杠杆。 一旦数字加密货币出现普遍大幅下跌，数字加密货币交易的低流动性和高杠杆性将通过正反馈机制进一步放大下跌趋势。

即使数字加密货币的交易记录在区块链上，交易参与者的身份也是未知的，许多数字加密货币的持有量非常集中。

ICO 和分叉币的“预挖”机制也将导致代币持有的中心化），使市场操纵成为可能。 典型的市场操纵方式（也称为“pump and dump”）是几家代币大户合谋抬高代币价格以吸引散户入场，然后大户密集减持，不“出逃”顶端”。 散户投资者将蒙受损失。

加密货币从一开始就与非法或灰色交易相关联。 早期的“丝绸之路”网站就是一个典型的例子。

加密货币被用来规避资本管制。 2017 年 12 月，《经济学人》报道称，加州大麻种植者计划推出一种名为 PerksCoin 的代币。

PerksCoin不仅可以帮助他们不受银行影响地进行交易，而且在加州山火来袭时比现金、黄金等更安全。 数字加密货币也在客观上为 ISIS 恐怖主义融资和朝鲜提供了帮助。

据多份报道称，朝鲜不仅参与“挖矿”，还袭击了多家数字加密货币交易所，甚至是WannaCry比特币勒索病毒的幕后推手。

比特币网络年用电量已经超过了爱尔兰的年用电量，并且还在快速增长。 考虑到火力发电造成的污染（比如在我国内蒙古，大量的比特币“矿池”消耗了大量煤炭燃烧产生的电力），比特币网络实际上造成了严重的环境污染。

我国对数字加密货币采取了非常审慎和必要的监管。 但很多国家对加密货币的监管非常薄弱，尤其是日本和韩国。

美国政府各部门对数字加密货币的监管尚未形成统一立场：美国财政部主要关注数字加密货币引发的逃税、非法交易等问题。 SEC 对 ICO 和比特币 ETF 都非常谨慎。 美国商品期货委员会（CFTC）于2017年12月上旬通过自我认证程序（self-certificate）允许两大交易所CBOE和CME上线后，获得北美证券管理协会（NASAA）批准，期货业协会（FIA）。 )等行业组织，拟于2018年1月31日召开专题会议，讨论自我认证程序。

数字加密货币监管需要加强的环节包括：

1. 控制“挖矿”带来的电力消耗和环境污染（2018年1月，中国政府要求国内矿业公司有序退出，部分“矿池”计划迁往加拿大。

2. 加密货币交易征税

3. 数字加密货币钱包和交易场所的“了解你的客户”（KYC）、反洗钱和反恐融资要求

4. ICO涉及的非法证券活动

5. 打击市场操纵

6、投资者权益保护（含投资者适当性管理）

7、数字加密货币与合法活动的交换环节。 这是监管部门应该也最有能力加强监管的领域。 不过，哈佛大学经济学教授肯·罗格夫指出，全球需要加强对该领域的监管。 只要有像日本这样对数字加密货币交易场所持宽容态度的国家，这些国家就会客观地为基于数字加密货币的非法交易提供保护。 “走道”。

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央行数字货币

央行数字货币是中央银行直接面向公众发行的电子货币。 它是法定货币的一种形式，可以支付利息。 作为支付媒介，它可以替代现金和商业银行存款。

在经济学中，央行数字货币不一定采用区块链。 但分布式账本提供的系统灵活性和稳定性是央行数字货币使用区块链最重要的考虑因素。

以比特币区块链为代表的公链（自由进出）和工作量验证，会造成社会资源（主要是算力和功耗）的浪费。 因此，央行数字货币倾向于采取联盟链的形式，由央行和某些机构共同维护一个分布式账本。

央行数字货币将构成一种新的货币政策工具——央行通过调整数字货币的供给量和利率来调控宏观经济。

央行数字货币可以支付负利率，从而帮助央行突破零利率下限，在经济危机期间加大货币政策刺激力度。 纸币还在流通的时候，负利率是不可能的，因为老百姓会提取银行存款，囤积纸币。

央行数字货币将对支付清算系统产生较大影响。 支付结算不一定要经过银行二级账户体系，可以直接在央行资产负债表上进行。

因此，央行数字货币可以帮助剥离商业银行在支付体系中的特殊地位，以及随之而来的“太大而不能倒闭”的问题。 但这也可能造成银行存款不稳定，老百姓可能会提取银行存款换取央行数字货币。 这也是英国央行 2018 年 1 月声明不会试验央行数字货币的主要考虑因素。

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区块链在金融交易后结算中的应用

金融交易后结算主要包括三个步骤：交易订单管理（包括交易验证）、清算（即计算交易双方的财务义务）和结算（即资产的最终转移）。 Central Security Depositories (CSDs) 在结算中起着关键作用，承担着 3 个主要功能，包括：认证（以公正和可信的方式维护发行证券的记录）、结算（将证券的所有权从卖方转移到买方）、账户维护（创建和更新证券的所有权记录）。 有时，中央证券登记处还履行证券托管、资产服务、融资、报告或证券借贷等职能。

在金融交易后结算中，一笔交易涉及多个中介机构。 每个中介机构都使用自己的系统来处理、发送和接收交易订单、核对数据、管理错误等，并维护自己的交易记录。 各中介机构使用的数据标准不统一。 这些都需要大量成本。 区块链技术有助于建立和维护共享的、同步的（synchronized）账户，简化交易对账过程。

目前，结算行业正在讨论为金融交易后结算引入私有的、访问受限的区块链系统。 其中，每个节点扮演不同的角色，拥有不同的权限读取区块链上的信息，并由一群可信的参与者承担验证功能。

区块链对财务交易后结果的可能好处包括：

1. 通过分布式、同步和共享的证券所有权记录简化和自动化交易后结算，降低交易对账和数据管理成本

2、缩短结算所需时间，降低结算风险敞口；

3、由于交易相关信息为交易双方共享，可促进自动平仓；

4. 缩短托管链，投资者可直接持有证券，降低投资者承担的法律风险、操作风险和中介成本；

5、溯源性好，透明度高；

6、去中心化、多备份，提高系统安全性和抗压性。

区块链应用在金融交易结算中面临的挑战包括

1.如何实现鉴权功能？ 区块链虽然可以保证分布式账本的准确性，但需要有一个可信的权威机构来保证发行证券信息的真实性。

2、存管功能如何实现？ 特别是如何将托管人和托管人持有的资产转移到区块链上。 一个可行的解决方案是使用数字代币来代表不在区块链上的资产，但需要一个可信的权威机构来确保数字代币与资产之间的对应关系。

3. 如何实现货到付款（DvP）？ 这就要求区块链能够同时处理现金账户。

4、如何保证结算的最终性？ 例如，由于分叉的存在，比特币区块链系统只能在概率意义上保证结算的最终性（尽管随着时间的推移概率趋于1）。

5. 区块链上的记录可以构成法律上的所有权证明吗？

6.交易匹配和错误管理。 区块链在比较不同维度的数据和处理合约不匹配和异常方面仍然面临障碍。

7、多方参与验证时，如何保证交易信息的保密性。 一种方案是由受信机构和交易双方共同参与交易相关的共识机制。 另一种解决方案是将交易数据与验证所需的数据区分开来。 零知识证明 (ZKP) 也是一种可能的解决工具。

8.身份管理。

9. 可扩展性。

10. 与现有流程和基础设施的兼容性。

区块链在产权登记、确权、交易等方面的应用逻辑和未解决的问题，与金融后的交易结算非常相似。 这反映了当前区块链在数字加密货币以外的大规模应用中所面临的普遍挑战。